近日，由證券時報主辦、長江證券協辦的“2023中國金長江私募基金發展高峰論壇”在上海舉辦。半夏投資創始人李蓓，聚鳴投資董事長劉曉龍，高毅資產合伙人、首席研究官卓利偉，睿郡資產創始合伙人、執行董事杜昌勇，中歐瑞博董事長吳偉志，五位頂流私募大咖共同奉獻了一場精彩圓桌討論。

李蓓作為本場圓桌的主持人，別出心裁地在會前對其他四位嘉賓做了份問卷調查，結果顯示，多數嘉賓對后市看法樂觀，半導體成為大咖們最為看好的行業板塊，房地產則是大家最不看好的領域。

券商中國記者將梳理后的圓桌實錄奉上，與各位讀者分享這場干貨滿滿的投資盛宴。考慮到完整對話篇幅較長，本篇中我們重點呈現大咖們圍繞“AI大戰新能源”等熱點話題深入的討論，以及展望房地產板塊前景時激烈碰撞的觀點。

(資料圖片)

以下為本次圓桌論壇中有關行業機會的對話實錄：

最看好半導體，還有這些板塊有機會

李蓓：在看好的行業板塊領域，大家比較一致性看好的是半導體，其他基本上都只有1票，半導體有3票；在不看好的領域，比較集中的是房地產、有4票，另一個有2票的是信創，房地產是一致預期，信創是略微一致。還有個很有意思的現象，市場關注度很高的TMT和新能源，只有一位嘉賓選擇看好TMT，而新能源看好、不看好都沒有人選。我想請教第一個問題，怎么看AI大戰新能源，為什么只選半導體、不選TMT，除了AI的拉動，半導體還有什么其他加成嗎？

劉曉龍：唯一的看好TMT是我選的，因為我覺得它大概在你的分類里，用來指代AI會更準確一些。我在公募的時候，2013-2015年沒有參與到互聯網投資，后來總結非常后悔，而且覺得這是非常不對的。對AI我們確實做了比較多的研究，聚鳴有一個專門的研究小組，今年春節后開始加大對于這方面的投研，我們的確看到了它帶來巨大的革命性變化，這一點相信大家都沒有什么爭議，區別無非是在于，目前A股看到的大多數公司，無論是算力、模型、或應用端，好像都還處在一個推演階段，真正有收益的公司還比較少。但是如果我們回頭看2013-2015年，股票在這方面也是先行的，最后確實有少數公司享受到了互聯網紅利，也出現了真正的行業巨頭。而AI的確帶來了巨大變化，尤其我們在微觀層面看到了這一技術已經應用在了很多行業上，甚至有些我產品的持有人，也已經開始使用AI降低自己的成本。從投資上來講，雖然我們現在很難精確計算它的成長空間，以及確定最終的勝出者，但你知道這是一個可能帶來巨大變革的技術，即使作為主題投資，也需要我們對它有一定的重視。

李蓓：您為什么還看好互聯網？

劉曉龍：從剛才我的表述你應該能聽出來，我對于經濟復蘇是相對比較有信心的，最差是時間換空間。互聯網行業，第一，它代表了所有中國人消費中的剛需部分，就算經濟變差它也是抵抗力最強的部分。第二，這個行業的基本面調整是先于經濟的調整，由于大家眾所周知的原因，行業從2020年底就開始調整了，這個行業的出清、負面因素的結束在去年也提前于整個經濟的見底，所以我覺得行業整體經營情況的復蘇是更提前的。

李蓓：卓總怎么看AI、新能源和半導體？

卓利偉：通常我自己看各個行業，可能沒有那么界限清晰地對某一個行業看好、或者對某一個行業不看好。同一個行業里不同公司的區別是很大的，無論基本面還是股價的分化都是非常大的。

李蓓：您也選擇了看好半導體，剛才您還說同一行業內分化會比較大，那么哪些細分行業是您相對看好的？

卓利偉：整個TMT行業或者是我們說的泛TMT行業，它既有上游的硬科技半導體以及半導體產業鏈相關的行業，也有下游的消費互聯網相關的行業，背后的邏輯是很不一樣的。消費互聯網更多的是消費屬性，包括商品和非商品的消費，這個我覺得今年確實有點機會。半導體是我們國內科技自主可控，全國上下一條心，從長期來說還是邏輯很強的，盡管我們目前與發達國家的差距還比較明顯，但我們覺得這是個長期方向。還有很多傳統行業，也存在很多細分機會，比如上游的一些資源、中游的一些制造業，它們細分行業的生意邏輯差別很大，這里面也有結構性的機會，也包括一些消費服務領域，籠統地來看消費的復蘇偏弱，但其中也有些邏輯是比較強的，比如說我們國內產品力不斷提升的品牌消費。

李蓓：我請教您另一個問題，大家都能夠看到中國新能源的競爭力比較強，從出口的大增就能體現。我們看到其中有些領域增速見頂，有些領域還沒有，大家比較擔心行業的內卷和競爭加劇，行業中正面和負面的因素都有，從一季報來看，新能源主要公司的業績還是不錯的，您怎么看新能源后續的投資機會？

卓利偉：雖然整個乘用車的銷量沒有增長，但電動車在中國和全球的滲透率，都還有比較大的空間，光伏滲透率的成長空間就更大。但是確實國內公司內卷非常厲害，國內過去幾年的產能擴張大規模非常大，在這過程中的確有相當一部分競爭力、技術水平、工藝水平不強的公司會掉隊，后面一兩年可能是白熱化競爭的過程，這也是一個分化的過程。

全行業利潤從上游到下游，總體利潤率都會壓縮，因為整體的供給是在大規模增加。但同時利潤在不同企業和不同工藝環節里的分布也會發生很大變化，需要時間來考驗不同公司的競爭力，分化會非常明顯。市場在較為激烈的競爭過程中，可能表現為總體大家都跌一點，但不同公司的跌幅和走勢還是有很大區別。

我也覺得中國新能源在全球競爭力、比較優勢是非常強的，我們走出去的空間也很大，但這需要一個過程，而且走出去前一兩年的產能擴張，利潤可能反而是損失的，不過長期來看在全球的競爭力是提升的。在此過程中我們要考慮到公司基本面的經營節奏和基本面的變化，以及產業價值鏈分布的變化，在投資時處理好與估值之間的關系。個股之間的差異會比較大，長期來說還是很有機會的。

李蓓：謝謝卓總。杜總，您覺得現在新能源跌到位了嗎？可以買嗎？什么時候可以買？

杜昌勇：關于很多行業，現在市場熱的也好、在退潮的也好，從行業前景本身而言，很多都是看好的，無論是新能源、信創、TMT、半導體，從行業角度都是看好的。但從投資的角度，選擇的答案又有所不同，比如說AI，我們覺得市場熱情已經太高了，從我們的角度如果沒跟上，我就放棄，就不會去選擇。對于新能源行業，看好行業前景是大家的共識，只是說什么時候你愿意再上車，什么樣的估值水平你認為合適。從我們過往來說，2018-2020年我們是在車上的、覺得很好、也看好它的前景，2021年之后，最近這兩年我們始終沒有在車上，背后的問題主要是覺得估值高了。但在現在這個位置，就部分龍頭公司而言，看靜態的、或各方面的估值水平，與很多其他行業相比已經具有吸引力了。隨著市場的進一步調整，我們會密切觀察，從而決定什么時候可能去下場，當然這個下場的動作也會是不斷試探的過程。總體上，從投資角度，我們風格是結合估值、去尋找估值合理的優質公司，無論對任何行業背后都是這樣的邏輯。

李蓓：杜總您還給了一個電信電力選項，您可以簡單講一下您看好電信電力的原因嗎？

杜昌勇：關于電信這個行業其實非常簡單，大家也都容易去理解，我們也拿了超過兩年時間。除了大家表面上看到的低估值、高分紅的中特估以外，在一些行業環境下，競爭態勢發生了深刻變化。比如數字科技業務，確實可以提升行業的估值。中特估是后面發展出來的主題，這又是一個非常好的觸發因素。因為這類公司的低估值、高分紅，提供了很好的安全邊際，很多后面的觸發因素是隨著市場逐步兌現和驗證的，目前無論是看估值水平，還是未來在數字科技方面的潛力，我們覺得電信行業依然還是有吸引力的。

至于看好電力，這點我們跟市場上可能有很大差異，也許我們會看錯。總體而言，我覺得市場對它沒有預期。電力行業已經虧損了兩三年，過去一直是它的上游價格很高，同時電力價格又受到控制，上游是市場的價格，但它的產品價格又是非市場的。未來我們的判斷是，總體上游價格面臨壓力，行業成本自然就得到改善。另一方面，為了保障電力供應，電力價格的市場化在逐漸推廣。我們可以看到，相當長一段時間內，電力變成市場化的價格，而上游因為內外因素、大宗商品不可能長期維持很高的價格，所以在這點上我們覺得未來電力行業有可能出現雙擊，一是傳統電力這塊的盈利改善，同時綠電這塊的占比在逐步提升。

李蓓：最后請吳總談談您看好的行業，大家都看好半導體，半導體還有超預期的東西嗎？或者說AI和新能源您怎么看，現在可不可以買？

吳偉志：我非常有興趣討論AI大戰新能源的話題，這兩個都非常有意思，為什么它們倆會大戰？因為我覺得投資這兩大行業公司的投資者，其實是一類投資人，都是風險偏好特別高的，兩大行業在互相搶奪市場、搶奪流量、搶奪粉絲。那么我們怎么看這個問題，我們覺得這兩個行業可以理解成一條生命曲線中的兩個階段。我們可以回憶一下互聯網的發展歷程，從1998、1999年一直到2000年，市場炒了一波互聯網泡沫，納斯達克泡沫破裂之后跌回去了。然后，像FaceBook、蘋果等互聯網中最賺錢的公司，股價又漲了幾十倍。當下的AI可能就是2000年前后的互聯網，當下的新能源就像泡沫之后經歷退潮、到了中后期的互聯網。在第一個階段，在2000年階段參不參與互聯網的投資，其實它是一個趨勢投資，你只要盯著走勢，藝高人膽大，索羅斯的那句話特別貼切，你要認清楚這個事件假象的本質，在泡沫破滅之前勇敢的擁抱假象。

李蓓：您說的特別對，現在的AI相當于2000年前后的互聯網行情，我們都特別認同，這兩天市場的確走得也不太好看，那么它到底是泡沫破裂之前還是破裂之后？現在我們該進還是該撤？

吳偉志：這里面有一些已經走到位了，總體來說AI行情還是沒走完，但是并不代表著某一只股票還沒走完。還有很多人正在拼命地剁新能源這些倉位，去買入AI相關的一些品種。但新能源這邊如果是用買公司角度做投資的投資人來看，這邊基本到位了。因為我們看了下，如果從買公司的維度看，有不少公司未來三年的年化收益率較大概率能達到20%以上，所以我大概是這樣一個看法。

李蓓：您覺得賣新能源買AI的過程還沒有結束？

吳偉志：市場這個過程沒有結束，AI現在是漲到大家不敢不買了。但索羅斯講過，他的買入時機和賣出時機是這樣選擇的，在大家不敢買的時候買，在大家不敢不買的時候應該賣。按照索羅斯的原則，可能一部分敏感的資金已經離場了。

房地產行業如何看？大咖們這樣分析

李蓓：最后一個問題，我個人非常期待，大家都看空房地產，我其實比較看好，為什么各位不看好，然后有什么風險？歡迎大家提示一下。

我先做個鋪墊，為什么我看好？我覺得：第一，從大的角度來講，去年出現了很多企業暴雷、收縮，去年排名前100的房企拿地下降了百分之七八十，去年的住宅新開工下降了50%，今年前三個月繼續下降百分之十幾到二十，供應端在傳導半年、一年以后供應會下降。第二，需求端已經企穩，前三個月的房地產銷售已經轉正，并且行業集中度在提升，尤其大的企業，像國企、央企，很多企業的增速在30%以上，行業景氣度拐點、股價跌得也很多、集中度在提升，為什么大家都不看好？

劉曉龍：關于地產的基本面我同意你的看法，尤其去年12月你有一次談到了對于地產的觀察，我是同意的。但是從投資角度，我選擇了家電和家居，沒有選地產。因為第一，目前這種狀態下，有可能地產公司還是賺不到錢。房價企穩了，但是你還在消化過去高價拿的地。第二，在有利潤的城市，比如上海，大型房企開的盤，現在還處于政府限價、緩慢上修的階段，所以也賺不到錢。地產公司非常多，從研究角度誰暴雷、誰不暴雷我不知道，那些確定不會暴雷的國企在過去一年多并沒有體現出來大幅度的價值低估，部分龍頭公司的股價在2021年中期見底后還有一定幅度的上漲。但是那些與地產相關的產業鏈上的公司，他們的競爭格局很穩定，經過這一輪下滑之后，變得競爭優勢更強了，而且他們的估值也很低，還有集中度提升的長期邏輯在，所以對我來說是個更簡單的選擇。關于地產基本面，我跟你沒有分歧，我覺得也是見底回升了。

李蓓：我們看香港有些房地產央企，跌到了0.3、0.5倍的PB。

劉曉龍：那就要放在香港的市場環境中了，香港的消費比我們的消費也便宜很多，香港的制造業比這邊便宜得更是令人發指，部分消費品品牌和制造業公司，有很強的國際競爭力，只有10倍出頭的估值，依我看這些公司如果能夠順利私有化，我愿意去私有化它。所以我只能說在A股的體系內來看，A股幾家最優秀的房地產央企，它們其實不便宜。港股的我知道很便宜，但港股的風險類資產更便宜，結合賠率、勝率，其實這些公司的估值和市場算的已經比較接近了，它是個市場問題。

卓利偉：從房地產行業來說，或者我們看行業指數，我是比較謹慎的。因為從總量來說，房地產的需求確實過了高峰了，或者說在居民家庭總體杠桿率上升、收入預期比較差的情況下，總量是不太行的。但是的確供給上又收縮了很多，或者說結構優化了很多，這里面的個股可能是有機會的，不過個股的面積占比不大，因此從行業指數來說，可能是相對比較差的。我們還是要看公司的特征，要看項目的分布情況。因為一線城市、1.5線城市，還有各個區域本身差別也非常大，項目的風險和收益水平差別很大，我們要把它主要項目所在的地方拆開來看，過一兩年它們的PB可能差別很大。行業指數我比較謹慎，個股反而會有一些出清后的機會。

杜昌勇：首先，你對于地產行業的判斷，包括對過去的描述我覺得都認同。其次，回到股票的選擇和參與與否的問題，我觀察到另一個現象，未來剩下的一定是好的，但是這些公司股價仍在高位，而股價跌幅大的很多卻是要出清的。在這些跌幅巨大的股票里面又找出少數可能重新活過來的，暫時我沒這個能力，所以我現在不看好。

李蓓：您給了一個非常好的角度，我們要找到那個大家認為它活不下來、但是最終活下來的公司，賠率可能是很好的，大家一致認為活得很好，它的賠率其實不好。

杜昌勇：因為這些公司的股價在高位，市場上大家已經做出了選擇，他們就是剩下的。

李蓓：很有道理，我們再請吳總。

吳偉志：前面幾位都講得很全面了，我就從另一個視角來講一下怎么看地產。我從投資者選擇的角度，這個市場上的投資思維只有三種：成長股投資、價值股投資和主題投資。成長股投資的投資者這時候會不會投房地產？

李蓓：還有周期投資、投拐點。

吳偉志：那屬于第二種，價值型。

李蓓：價值型不是投拐點，比如說煤炭股什么時候投？現在是價值，但是一年多以前是拐點和趨勢，所以它其實不一樣。

吳偉志：您講的拐點在我的框架體系歸到第二類。成長型投資人肯定買成長型行業，不會看房地產。交易型、趨勢型投資人找熱點，它不夠熱，所以兩大類的投資者都不喜歡它。價值類投資人的考量因素是什么？第一，估值要足夠便宜；第二，股息率要足夠高，以這兩大標準來看，現在市場上可以找到更多符合價值股投資人選擇的標的，比如說運營商和部分石油公司。

李蓓：我理解您的意思，周期股低點時看上去都是沒有價值的，分紅率也不高、市盈率也不夠低，等它漲兩年之后，你發現它分紅率也夠高了，市盈率也夠低了，比如現在的煤炭股。

吳偉志：對蓓總這個觀點我很認可，但我們要考慮市場環境，如果現在市場流動性很充裕，很多東西估值很高了，它是個洼地，大家可能會找到它。現在都很便宜的時候，資金在存量博弈，大量優質公司都在吸引流量、找流量，這時候去到它那里的流量就不夠了。

（文章來源：券商中國）

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